DSVM web1

Inside story

Her er C20-formændene med de bedste afkast – og de værste

Der er stor forskel på den værdi, formændene i C20-indekset leverer til ejerne. InsideBusiness går i denne uge tæt på formændene i de største børsnoterede danske virksomheder og finder dem, der klarer sig bedst – og dårligst.

Bag enhver direktørs sejr står en bestyrelsesformand med hånden på kogepladen. For selv om det er direktøren, der tager de daglige tæsk, er det i sidste ende formanden, som må se aktionærerne i øjnene, når afkastet skuffer.

Og skuffelser er der nok af i C20-indekset. Halvdelen af selskaberne har under deres nuværende formand leveret dårligere afkast end indekset, og i fem af selskaberne har aktionærerne tilmed tabt penge. Det viser en opgørelse, som InsideBusiness har lavet over det afkast, som C20-selskaberne har leveret under deres nuværende formand.

A.P. Møller – Mærsk og FLSmidth & Co. har foruden Pandora og de to hvidvaskramte banker Danske Bank og Nordea været direkte tabsgivende for aktionærerne under deres nuværende formænd. Omvendt har formændene i DSV, GN Store Nord, Genmab og Vestas overrasket aktionærerne positivt og har slået indekset med længder. Her er man heller ikke bleg for at tage en del af æren for aktiekursens udvikling.

”Jeg er selvfølgelig stolt over udviklingen og den ros, den afføder til mig personligt, men Vestas’ rejse fra krise til markedsleder har været en holdindsats,” siger Bert Nordberg, der er bestyrelsesformand i Vestas.

Da han overtog formandsposten, var selskabet på afgrundens rand, i krise og med en aktiekurs på blot 55 kr. Siden er kursen eksploderet, og aktien har, inklusive udbytter, leveret et afkast til aktionærerne på mere end 1.000 procent svarende til et gennemsnitligt afkast på 40 procent om året.

”Man bliver nødt til at kigge på både Vestas og industrien som helhed. Således er det en vigtig faktor, at bæredygtig energi i dag er konkurrencedygtig og mange steder billigere end andre energiformer, og at industrien derfor har et enormt vækstpotentiale. Samtidig har vi gjort Vestas til markedslederen, og vi har derfor gode forudsætninger for at få fingrene i en stor del af væksten, hvilket er den anden faktor,” siger Bert Nordberg opsummerende om aktiens kursridt under hans formandskab siden 2012.

Afkast freder formanden

Ligesom gode afkast siges at frede, kan de dårlige dog også hurtigt få taburetten til at vakle under formanden, og efter den seneste tids mere end almindeligt kritiske røster fra store institutionelle investorer er der nok flere formænd, der må se sig nervøst over skulderen, når de skal til møde med investorer og aktionærer – og med god grund. For bestyrelserne bør ligesom direktionen stilles til ansvar for de afkast, de leverer, mener markedschef Tue Østergaard fra investeringsbanken ABG Sundal Collier.

”I forhold til udlandet plejer danske investorer at give selskaberne længere tid til at rette op, så jeg opfatter generelt danskernes tålmodighed som lang. Men jeg ser også tegn på, at pensionskasser og andre institutionelle investorer tager det aktive ejerskab mere alvorligt nu, end de har gjort historisk, og det kan få konsekvenser for selskabernes bestyrelser,” siger Tue Østergaard og fortsætter:

”Bestyrelsen skal måles på strategien og på at ansætte de rigtige direktører. Gør de ikke det, smitter det af på kursen, og så er de ikke opgaven voksen. Så skal de skiftes ud.”

Sagen kort

Bestyrelsen repræsenterer ejerne, og ejerne vil have afkast. Men i en række store danske virksomheder har formanden ikke været i stand til at levere positivt afkast til ejerne.

Halvdelen af de største danske virksomheder har underpræsteret i forhold til indekset under deres nuværende formand, og i fem af selskaberne har selskaberne direkte tabt værdi.

Traditionelt har danske investorer vist sig at være mere tålmodige end udenlandske, men der har for nylig været flere eksempler på, at forventningerne til bestyrelserne er blevet skærpet.

Store danske investorer kritiserer selskabsbestyrelserne offentligt, og hvis resultaterne udebliver, kan det gå som i Pandora, hvor Peder Tuborgh har valgt at trække sig.

Formændene bør måles på de afkast, selskaberne leverer – og det bliver de i stigende grad, vurderer en analytiker.

Finanssektorens snurrende svingdør

Den mest udfordrede sektor i opgørelsen er finanssektoren, idet både Jyske Bank, Nordea og Danske Bank  har leveret dårligere afkast end markedet under deres nuværende formænd. Torbjörn Magnusson har kun været formand i Nordea i 3 måneder, og banken har allerede tabt 5 procent. Hos rivalen Danske Bank har aktien tabt 22 procent af sin kursværdi under nuværende formand Karsten Dybvad, der blev hasteindsat i december sidste år, og i Jyske Bank, hvor formand Sven Buhrkall har siddet solidt på tronen i 15 år, har kursudviklingen været en langstrakt skuffelse for aktionærerne.

Jyske Bank har ganske vist leveret 80 procent i afkast, inklusive udbytter, siden Sven Buhrkall blev formand i 2004, men det er langt mindre, end det øvrige C20-indeks har leveret. Sammenligner man med C20-indekset, har Jyske Bank-aktien underpræsteret med mere end 140 procentpoint, hvilket svarer til, at aktionærerne har tabt 4 procent af deres investering hvert år i 15 år.

Bankernes forretning er generelt under stort pres som følge af de lave renter, ligesom sagerne om hvidvask og de skærpede kapital- og compliance-krav har presset kurserne ned. Derfor er det ikke entydigt nemt at udpege egentlige syndebukke på direktions- og formandsniveau.

Men aktionærerne i Jyske Bank må spørge sig selv om de føler, at de har fået det afkast, de havde håbet på, under bankens formand, Sven Buhrkall, der har holdt hånden under administrerende direktør Anders Dam siden 2004.

For det er ikke entydigt, hvordan flere af bankens nyere tiltag har haft aktionærernes interesser for øje. Sammenlægningen med BRFkredit i 2014 har ganske vist pustet Jyske Banks balance gevaldigt op, men det er sket på bekostning af egenkapitalforrentningen. Anders Dams seneste udmelding om at tvinge revisorpligt ned over bankens erhvervskunder viser måske ansvarlighed, men det er svært at se, at et muligt farvel til 2.000-5.000 erhvervskunder er i investorernes interesse.

Carlsbergs formand, Flemming Besenbacher, Novozymes formand, Jørgen Buhl Rasmussen, og ISS-formand, lord Allen of Kensington, har heller ikke formået at slå det danske indeks i deres formandsperiode.

Jim Hagemann Snabe, der er formand i Mærsk, har leveret en overrraskende nedtur til aktionærerne, idet selskabet har tabt 19 procent, siden han blev valgt ind som formand i 2017 – det er inklusive udbyttebetalinger. Børsnoteringen af Mærsks borerig-division, Maersk Drilling, tidligere i år har efter alt at dømme påvirket kursen, men aktiens nedtur begyndte allerede i 2017 omkring det tidspunkt, hvor Mærsk besluttede sig for at sælge sine sin olie- og gasdivision. Samtidig er værdien af C20-indekset vokset betydeligt, og det betyder, at aktionærerne havde været langt bedre tjent med at placere deres investering i en indeksfond frem for direkte i Mærsk-aktien.

Ser man bort fra formændene i Nordea og Danske Bank, der begge har siddet mindre end et år, kan Pandora-aktiens nedtur kun matches af ét selskab: FLSmidth & Co. Her er aktien faldet med 27 procent i værdi, siden Vagn Ove Sørensen blev valgt til formand i 2011, og det gør ikke nedturen mindre alvorlig, at det øvrige aktiemarked sideløbende er eksploderet. Renser man for udviklingen i C20-indekset, har Vagn Ove Sørensen underpræsteret med 20 procent om året i forhold til indekset siden 2011, og det gør Vagn Ove Sørensen til en af de formænd, der har leveret det mest jammerlige afkast til aktionærerne i sin formandsperiode.

Ligesom andre selskaber i opgørelser er FLSmidth dog blevet påvirket af en række eksterne faktorer, som Vagn Ove Sørensen ikke har kunnet ændre ved. En del af forklaringen på kurstabet i FLSmidth er, at mineindustrien generelt har været hårdt presset de seneste 6-7 år, og ser man selskabet i det lys, har FLSmidth faktisk formået at gøre det bedre end flere af sine rivaler. Blandt andet derfor vandt han sidste år PwC’s pris for bedste bestyrelsesformand.

”Kigger du på vores direkte konkurrenter, vil du se, at vi har udviklet os godt mod vores peers. Det er en af de ting, der ligger bag prisen, jeg fik sidste år,” siger Vagn Ove Sørensen.

FLSmidth er under hans formandstid gået fra at være en projektorienteret virksomhed til en servicevirksomhed, hvilket angiveligt gør selskabet langt mindre konjunkturafhængigt end tidligere. Sammen med ansættelsen af topchef Thomas Schulz kan det blandt andet tilskrives bestyrelsen og navnlig hans formandskab, mener formanden selv.

”Transformationen der har givet os en helt ny ledelse og en ny strategi er nogle af de ting, jeg vil mene også har medvirket til at skabe de resultater, vi skal leve af fremovder. FLSmidth er et langt mere robust selskab end tidligere, og det skal jeg ikke tage æren for alene, for det er jo selskabets fortjeneste. Men det er klart, at der et eller andet sted er en bestyrelse bagved, som nikker til banerne og er kritisk, således at der kommer en slagkraftig strategi ud af diskussionerne,” siger Vagn Ove Sørensen, der trods de seneste års nedtur forventer, at de kommende år kommer til at se væsentlig bedre ud for selskabet.

Forventningerne til bestyrelsen vokser

Mange bestyrelsesformænd i opgørelsen har ligesom Vagn Ove Sørensen siddet for bordenden i væsentlig længere tid end de direktører, de har ansat. Men de institutionelle investorer er ligesom de mange nye udenlandske investorer begyndt at hæve forventningerne til de resultater, bestyrelsen leverer.

Da der skulle findes en syndebuk i den kriseramte smykkegigant Pandora, var topchefens hoved som bekendt ikke nok for investorerne. Her lod Danmarks største pensionskasse, ATP, også bestyrelsen få kritikken at føle, og det endte med, at Pandoras bestyrelsesformand, Peder Tuborgh, besluttede at trække sig.

På samme måde sluttede problemerne i Danske Bank heller ikke ved fyringen af daværende administrerende direktør, Thomas Borgen. Her endte det også med at koste den daværende formand, Ole Andersen, jobbet, idet han trak sig ved en ekstraordinær generalforsamling i november.

ATP går til tider offentligt ud med kritik af både den daglige ledelse og bestyrelsen – også i driftsspørgsmål – og siden Anders Schelde i 2017 blev trukket ind som investeringsdirektør i MP Pension, har man også her fået tradition for at give sin mening offentligt til kende.

MP Pension nøjes på nuværende tidspunkt med at kritisere spørgsmål om blandt andet løn, ansvarlighed og diversitet i offentligheden, mens driftsspørgsmålene bliver diskuteret i lukkede fora med selskabernes ledelse. Men det er alligevel nok til at få bestyrelsen til at lytte, mener Anders Schelde.

”I Danmark har man traditionelt været relativt afdæmpet. Jeg tror, at der er nogle, der synes, vi bryder med nogle etablerede kodeks, når vi går offentligt ud. På den anden side oplever jeg også, at der er en vis respekt om det. For så længe det er sagligt, er der ikke noget galt i, at vi som ejere også udtrykker vores mening,” siger han og tilføjer, at MP Pension tager diskussionerne om drift i de lukkede fora, fordi ATP har for vane at gøre det ved generalforsamlingerne.

”De kommer som regel før os i talrækken, så det er kun, hvis der er noget, vi undrer os over, som de ikke spørger ind til, at vi udtaler os. Men det skal heller ikke være sådan, at vi som ejere svinger taktstokken. Vi ønsker blot at forstå, hvad der foregår, og hvis der er noget, der kan bidrage til at bringe tingene i den retning, vi finder bedre, ventilerer vi vores mening i møder med ledelsen eller bestyrelsen,” siger Anders Schelde.

Sådan præsterer formændene

I toppen af feltet målt på afkast finder man GN Store Nord-formand Per Wold-Olsen med et afkast inklusive udbetaling af udbytte på 1130 procent i hans formandsperiode. Han har imidlertid siddet som formand siden 2008, så det svarer til en årlig aktiegevinst på 26 procent, hvilket også slår C20-indekset i samme periode.

Vestas-formand Bert Nordberg har leveret 1023 procent i afkast i sin formandsperiode, hvilket svarer til et gennemsnitligt årligt afkast på 41 procent siden 2012. Den kraftpræstation overgås dog af formændene i Genmab, Coloplast og Chr Hansen Holding. Både Lars Rasmussen fra Coloplast og Domique Reiniche fra Chr Hansen Holding har dog siddet væsentlig kortere tid end Bert Nordberg, og derfor er der mindre historik at vurdere deres resultater udfra.

DSV-formand Kurt Larsen har leveret 572 procent i afkast til aktionærerne inklusive udbytter siden han blev formand i 2008, og det svarer til et årligt afkast på 19 procent – også væsentlig bedre end C20-indekset. Ørsted, Novo Nordisk og Lundbeck har også slået indekset.

I sin tid som formand i Novozymes har Jørgen Buhl Rasmussen holdt aktiekursen på niveau med væksten i C20-indekset, men han har alligevel genereret 17 procent i afkast siden han blev valgt til formand i 2017.

Carlsberg, ISS og Jyske Bank har også teknisk set leveret positivt
afkast, men her havde aktionærerne været bedre tjent med en investering i en ETF, der fulgte indekset. Carlsberg har siden 2012, hvor Flemming

Besenbacher blev valgt til formand, tabt knap 3 procentpoint om året til indekset, mens Jyske Banks formand Sven Buhrkall har tabt 4 procentpoint om året til indekset siden 2004.

ISS-formand Lord Allen of Kensington har som formand kostet aktionærerne knap 6 procentpoint om året i forhold til en investering i det brede C20-indeks.

I bunden af opgørelsen finder man Jim Hagemann Snabe, Vagn Ove Sørensen, Peder Tuborgh og de to bankdirektører Torbjörn Magnusson og Karsten Dybvad. Her har aktionærerne tabt penge på deres investering i selskaberne, siden de nuværende formænd blev valgt ind.

Bedøm os på aktiekursen

Om bestyrelserne i praksis bliver bedømt på aktiekursen, er der delte meninger om, men flere formænd, som InsideBusiness har talt med, bakker op om at bruge aktiekursen til at vurdere bestyrelsens performance. Det gælder blandt andre DSV-formand Kurt Larsen, der har stået i spidsen for bestyrelsen siden 2008 og har taget selskabet igennem en stor transformation.

Her har selskabet udviklet sig fra at være en stor vognmandsforretning – et udtryk, som Kurt Larsen i øvrigt ikke bryder sig om – til en stor international logistikkoncern. Kursen er i hans 11-årige formandskab blevet femdoblet, så aktien i perioden har slået C20-indekset med knap 8 procentpoint om året.

”Analytikere og aktionærer går efter aktiekursen, og det er også fint, synes jeg. Bestyrelsen er her ikke for at skabe nogle politiske resultater. Vi er her for at drive den største vækst og indtjening hjem til vores investorer, mens vi selvfølgelig opfører os ordentligt og overholder alle love og regler, så selvfølgelig skal vi også måles på aktiekursen,” siger Kurt Larsen.

I modsætning til direktionen, som har det daglige ansvar, er det dog sværere at se, hvilke konkrete resultater formanden og den øvrige bestyrelse leverer. Bestyrelsen ansætter direktørerne, godkender strategien og er med til at påvirke virksomhedskulturen, men man skal være forsigtig med at lade enkeltpersoner tage æren for enkeltresultater, mener formanden.

”Hvis jeg har sat et aftryk, var det, før jeg blev formand. For som formand skal man ikke fare rundt i organisationen og sætte alle mulige ideer og aftryk på forretningen. Det skal man lade direktionen om. Det er derfor, man har den,” siger Kurt Larsen.

Jim Hagemann Snabe, formand i A.P. Møller – Mærsk ønsker ikke at kommentere selskabets kursudvikling under hans tid som formand. Formanden i Jyske Bank, Sven Buhrkall, har ikke besvaret vores henvendelse inden deadline.

LÆS OGSÅ

Bitter strid bag opsigtsvækkende kongemord

Mød bestyrelsesformændene med de største lønsedler

Rasende topchef ville sagsøge bank 

Formand vil fordoble honorar til udenlandske bestyrelsesmedlemmer

Bestyrelserne skjuler gyldne håndjern. Mærsk-formand vil åbne op

Erhvervslivets top har ikke hånden på kogepladen