tdc-web1

Inside story

TDC-køb kan blive dyrt for pensionskasser 

PFA, PKA og ATP’s køb af TDC i samarbejde med australske Macquarie kan vise sig at blive en dyr fornøjelse for pensionskasserne. Mens de udelukkende satser på at øge værdien af telegiganten, kan den australske kapitalfond se frem til at høste årlige honorarer og en potentiel bonus ved den opsigtsvækkende handel. 

Tre danske pensionskasser står skulder ved skulder med den australske kapitalfond Macquarie i forsøget på at købe telegiganten TDC af børsen. 

Musketereden ophører imidlertid, når man kigger nærmere på, hvordan de fire samarbejdspartneres bud på 41 milliarder kroner for TDC er strikket sammen. 

Mens pensionskasserne udelukkende kan måle deres investering på værdien af TDC, indeholder aftalen mellem parterne nemlig en struktur, hvor Macquarie både får et årligt honorar for at forvalte investeringen, ligesom kapitalfonden også har mulighed for at hente en ekstraordinær bonus, en såkaldt carry, hvis investeringen i TDC opfylder en række forskellige økonomiske målsætninger de kommende år. 

Fra konsortiets side har der indtil videre været hermetisk lukkede døre, når talen falder på aftalen mellem de tre danske pensionskasser og den australske investor, der tidligere har gjort sig bemærket herhjemme som en kontroversiel aktør med en udpræget sans for at udnytte skattelovgivningen til det yderste. 

”Spørg Macquarie,” lyder det samstemmende fra PKA og PFA, når talen falder på aftalen mellem investorerne. Og hos Macquarie er der ikke meget at hente, da kapitalfonden på lige fod med langt hovedparten af kollegerne i branchen vil gå langt for at undgå enhver form for samspil med offentligheden. 

Ikke desto mindre har InsideBusiness nu fået en mere detaljeret indsigt i selve aftalen mellem parterne, og her står det klart, at Macquarie både får et årligt fee for at agere tovholder på investeringen, ligesom man har udsigt til en betydelig bonus, hvis TDC udvikler sig, som investorerne håber. 

Mange har takket nej 

På den led ligner handlen en klassisk kapitalfondsdeal, men i forbindelse med de mere direkte investeringer har formålet fra pensionskasserne side altid været at styre uden om honorarer og bonusordninger. Kapitalfondsmodellen var for dyr, og omkostningerne skulle ned, var meldingen på tværs af sektoren. 

De såkaldte co-investeringer er derfor altid blevet markedsført som en mulighed for at investere mere direkte uden samtidig at blive pålagt de gængse opkrævninger, som det er tilfældet, hvis man blot investerer i en kapitalfond og ikke i et enkeltstående aktiv. 

Set i det lys kan det umiddelbart være svært at se logikken i de tre pensionskassers appetit på TDC, der i årevis har været et af de mere utiltalende selskaber på fondsbørsen. 

Telegiganten og topchef Pernille Erenbjerg er gennem årene blevet presset fra flere sider, og investorerne har langtfra været begejstrede for udviklingen.  

Hos ATP, PFA og PKA er man imidlertid ikke bange for at betale i alt 41 milliarder kroner for en virksomhed, som rigtig mange af de store kapitalfonde globalt gennem de senere år har vejet og fundet for let. 

At Macquarie nu går planken ud og satser milliarder på telekæmpen, kan meget vel skyldes, at man har set noget i TDC, som ingen af kollegerne kunne se. En anden forklaring kan være, at man ved at supplere investeringen med fees og carry er sikret på en helt anden måde end ved en klassisk direkte investering. 

For hvis presset på TDC vokser de kommende år, og investeringen skrider, vil Macquarie fortsat være i stand til at hæve et årligt honorar. Her får pensionskasserne i stedet en lang næse. Hvis investeringen derimod sprudler under de nye ejere, vil de tre pensionskasser naturligvis få del i det. Det samme gør Macquarie, men fonden vil her samtidig få en ikke ubetydelig carry oven i. 

Så selv om investorkonsortiet set udefra bidrager lige meget til festen, er deres risikoprofiler vidt forskellige. 

Dækker sig af mod nedtur 

For Macquarie har man klogelig dækket sig af mod den helt store nedtur. Det samme har ATP, PFA og PKA ikke. Om det kan tilskrives pensionskassernes enorme appetit på investeringer generelt, skal være usagt, men for Macquarie er det helt standard, at man i denne type handler kræver honorering. Det er fast procedure fra den australske fond, men man må formode, at de tre pensionskasser er så sikre på TDC’s fremtid, at de er indforståede med de spilleregler. 

Mens Macquaries intentioner med TDC fortsat er uklare, har blandt andet PFA-direktør Allan Polack været på banen med udtalelser om, at man ser TDC som en case, hvor der kan høstes solide afkast på at tilbyde bedre internet til danskerne. Kort sagt en langsigtet investering i infrastruktur.  

Et kig på Macquaries tidligere investering i Københavns Lufthavne vidner dog ikke om massive investeringer. Her blev der i lige så høj grad spekuleret i gæld og optimering af denne. Det samme kan meget vel blive tilfældet i TDC, når først skåltalerne er overstået, og offentligheden har rettet sit søgelys mod andre sager. 

 

LÆS MERE

Kapitalfond overvejer bud på TDC

Vi går helt tæt på gigantfonden, der bejler til Nets